現代の資本市場における理論は、効率的市場を仮定した上で発展してきた理論だ。

しかし、実際には市場が必ずしも効率的ではない。

それは多くの実証によって明らかになっている。

つまり、市場にはアノマリーや歪みが予め存在していることになる。

だから、投機バブルが起こる可能性もそこに存在している。

参考▼

アノマリーとは、法則・理論からみて異常、または説明できない事象や個体等のこと

行動フアイナンス

あり得ないが仮に市場が効率的だとするなら、情報が適切に価格に反映されていることになる。

そのためには、次のような意思決定プロセスを経て情報を価格へ伝達する必要がある。

仮説ではあるが、そこには次のようなプロセスが存在する。

意思決定プロセス

①情報➾②認識➾③分析➾④評価➾⑤価格

意思決定の上記の順で行われるとされている。

だとすると、まず投資家が合理的であることが前提になるだろう。

投資家が合理的じゃないと情報が適切に価格に反映されないからだ。

どこまでいっても投資家が合理的であるならば、、、、

次のような判断や行動が可能だろう。

  1. 認識・・・意思決定に関わるあらゆる情報を入手することができる。
  2. 分析・・・偏見や感情などによって客観性を失うことなく、情報を分析できる。
  3. 評価・・・効用関数に基づき期待される効用を最大化するように行動する。

なお、これら全てを満たし、かつすべての投資家が同質である必要がある。

結論から言えば、この仮説が実際に成り立っているとは思えない。

例えば、インターネットなどの発展によって多くの情報をすばやく誰でも入手できるようになった。

しかし、投資家個人の情報収集許容量と時間的制限を考えると、すべての情報を入手するのは不可能だろう。

また、人は過去の経験から情報を取捨選択し、自分にとって有益であると解釈した情報のみを入手する傾向がある。

それらを考えわせると尚更不可能に思える。

偏った特定の情報から、自ら有益であると認識したものだけに基づき投資判断を行っていることになるからだ

例えば、大きな地震が起こった後の一定期間は、地震保険の加入者が増加する傾向がある。

また、株価暴落を経験した人は、そうでない人と比べてリスクに対して慎重だ。

こんどは利益が得られたら得られたで、「このような状況はいつまでも続かない」と考える。

損失を認識した場合は「何とかして損失を挽回したい」といった思いにとらわれる。

つまり、私たちは常にストレスを感じながら投資を行っている。

このため利益の出ている有益なポジションを早々に閉じてしまう傾向が強い。

逆に、損切りするタイミングが遅くなって損を拡大させてしまうことが頻繁にある。

投資行為は、常に自己の感情(精神状態)との戦いだとも言えるだろう。

このように「合理性がそもそも限定的にしか成り立たない」という人間の行動そのものに主眼をおいた金融理論、それが行動ファイナンスと呼ばれているものだ。

それは多くの非合理性を前提として展開されている。

非合理的な情報処理が前提

人は非合理的な情報処理しか出来ない。

合理的に判断していると錯覚しているだけなのだ。

金融市場に参加する場合、日々何度も瞬時に意思決定をしなければならない。

したがって、その錯覚を起こす可能性は非常に高くなる。

例えば、相場が大きく動いたときなどは、瞬時に意思決定を行わなければならない状況になる。

インターネットなどの普及によって大量の情報を瞬時に得ることが簡単になつた。

しかし、得た情報を細かく分析できる時間を確保するのは容易ではない。

それが個人の投資家であれば尚更その情報処理に使える時間が限られる。

個人の投資家が効率的な情報収集を行うためには、まず情報の複雑さを減少さる必要がある。

その上で迅速に判断を下せるシステムや能力が必要になってくる。

誤った単純化

例えば、次の2つの可能性があったと仮定する。

  1. 株式Aの値は単純でわかりやすい。
  2. 株式Bの値は複雑でわかりづらい。

この株式Bと株式Aを対比した場合、株式Aとほぼ同じと解釈してしまう傾向がある。

株式Aと株式Bでは大きな数値差はないが、このような単純化は合理的ではない。

資産収益率可能性
株式A20%50%
株式B19%51%

心理感情

今度は、次の2つの状況を比べてみよう。

  • 状況A:ミュージカルを観に行こうと1万円のチケットを購入したが紛失してしまった。
  • 状況B:ミュージカル当日チケットを購入しようとしたが、会場に着くまでの間に1万円をなくしてしまった。

ミュージカルを観るためには、チケットを再購入する必要があるのはAもBも変わらない。

しかし、この2つの間には大きな差がある。

状況Aの場合、なくしてしまったチケットはすでにミュージカルに投資した1万円と考える。

さらに、チケットを購入すると2万円を同じものに投資することになる。

この場合、そこまでして観たいと思うだろうか?

状況Bの場合は、なくした1万円は自分の資産と考えるだろう。

したがって、ミュージカルに投資したものとは別だ。

だから、またチケットを買ったとしても1万円の投資と考えるだろう。

AもBもコストは同じだが、人はしばしばそうした非合理的な行動をとる。

記憶の影響

記憶について云えば、新しい記憶の方が引き出されやすいと考えるのが一般的だろう。

例えば、損害保険の事案を扱っているとある傾向に気付く。

20年以上無事故である優良ドライバーでも、1回事故を起こすとまた直ぐに2回目の事故を起こすことがよくある。

これは、 起こした事故の記憶が強烈で、安全運転をしてきた経験をすっかり忘れてしまうからだ。

事故の強烈な記憶が、過度に緊張した状態を招き、平常心を失わせ事故を再発させることにつながる傾向がある。

情報の無視

※ri,t=αi+βirM,t+[誤差i,t]

例えば、いまどれだけの人が上の数式を見てその意味を考えただろう。

数学が苦手な人は、上の数式の意味を考えなかったと思う。

また、数学や統計を得意とする人は、「なぜこの式が突然出てきたのだろうか」と思っただろう。

実は上の式は、この文脈上なんら意味はない。

多くの人はその意味を考えて、不必要であるかどうかを判断する前に、無視したと思う。

このように、一般的に人は自分に適さないものや自分の判断で不必要と思われる情報を無視する傾向がある。

アンカーリング

不確実なことに対して、参考となる固定点(値)が示されると、その関係性で評価する傾向がある。

別の異なった判断が必要な場面でも、その固定点に戻ろうとする力が働くのだ。

例えば次の2つの状況を考えてみよう。

  • 状況A:有名なアナリストが、現在800円の株価が1カ月後には1,200円になるといった。
  • 状況B:有名なアナリストが、現在800円の株価は1カ月後も800円だといった。

実際には2つとも1,000円になったと仮定しよう。

800円の株価が1カ月後に1,000円になったことはどちらも同じだ。

しかし、実際に投資した、あるいは投資しようとした人は全く異なる感情を抱くはずだ。

状況Aでのアナリストの予想はあまりよくなかったと判断されがちだからだ。

しかし、状況Bの場合は、かなり成長したと判断するだろう。

判断が難しい場合、参考値との比較で評価され、そして認識は全く異なったものになる。

代表性

今度は次なようなケースについて想像して欲しい。

5回コイン投げをして、5回連続して表が出た。

では、6回目も表が出るだろうか?

大概は、裏が出る確率が高いと考えるだろう。

5回も連続して表が出たのだから、そろそろ裏が出てもいい頃だ。。。。

しかし、6回目で表、裏が出る確率はそれぞれ50%で変わらない。

過去の傾向にとらわれて予想に偏見を持ってしまう。

投資家の損切りが遅くなる場合は、このような思考に陥った時だ。

例えば、保有している株式が前日下落してマイナスになっているとする。

このとき、投資家は前日下落したから、今日は反転するはずだと期待して株式を保有し続けるだろう。

もし、期待に反して今日も下落したとすると、投資家は2日続けて下落したのだから、明日は上昇に転じることを願うだろう。

この傾向が続き、結果として損切りが遅くり、大きな損失を被ることがよくある。

次回はプロスペクト理論から始めたいと思います。

ではまた。CFP® Masao Saiki

 

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